摘要：大型水电工程建设需要的资金除国家或发起人股东投入的原始股本金外，还要采用融资方式筹集一部分建设资金。通过债权融资和股权融资两种方案的设计和比较来探讨最佳再融资方案的选择。

　　1 概述

　　大型水利水电工程施工和装备等技术极其复杂，工程建设规模庞大，施工期很长。为保证工程建设顺利进行，及时、足额筹措工程建设资金十分重要。同时为了降低建设成本，制订合理的筹资方案，也很必要。本文拟探讨对工程建设期间资金缺口进行再融资的方案设计和选择。

　　1.1 SX工程的总投资及资金来源

　　某大型水电工程 SX工程，施工期17年，工程动态总投资为2039亿元人民币，包括：

　　----静态投资900.9亿元

　　---价差调整740亿元

　　---贷款利息398亿元

　　SX工程建设资金筹措方案中的资金来源为：

　　---国家投入的股本金1 000亿元

　　---银行贷款300亿元

　　---发电厂发电利润100亿元

　　---SX电厂发电收入670亿元

　　1.2 资金缺口及解决措施

　　SX工程建设期间分年度现金流如图1所示。

　　从上面显示的数据可以得出，从1995年至2008年SX工程资金缺口达300亿元人民币。

　　如何解决建设期间资金缺口，目前有债权融资和股权融资两种方案选择。下面作具体计算分析。

　　2 债权融资

　　SX工程发行企业债券进行融资的条件优越。从图1看出，目前的资金缺口主要集中在1995～2005年，2005年后SX工程将有巨大的现金流入。

　　图1 SX工程的现金流

　　由于目前利率处在较低的水平上，再加上利息的减税效用，使得SX工程使用债券进行融资的成本较低，具体可应用税后加权平均资本成本(WACC)公式计算。首先计算原SX工程总体资金筹措方案中的融资总体安排的资本成本：

　　WACC=RDX(1-Tc)XD/V+RE×E/V

　　式中： RD为长期债券利率，取4%;

　　Tc为税率，取33%;

　　RE为水电上市公司的平均ROE，取8%(见表4);

　　D为融资总体安排中的负债部分，取269亿元;

　　E为融资总体安排中的权益部分，取1770亿元;

　　V=D+E=2039亿元。

　　代人上述公式，可得WACC1=7.3%。

　　再计算使用长期债券对300亿元的资金缺口进行融资的新方案的资本成本，在此

　　RD为长期债券利率，取4%;

　　Tc为税率，取33%;

　　RE取表中所示的水电上市公司的平均ROE，为8%;

　　D为原融资总体安排中的负债，加上新发企业债券，即269+300=569亿元;

　　E为原融资总体安排中的权益，减去新发企业债券，即1 770-300=1 470亿元;

　　V=D+E=2 039亿元。

　　代入上述公式，可得WACC2=6.5%。

　　因此，使用企业债券对资金缺口进行融资，资本成本可降低。

　　WACC1-WACC2=0.8%，考虑到SX工程的总投资2 039亿元，资本成本可降低16.3亿元。

　　显然，Sx工程使用债券融资有显著优点。由于单个工程所发行债券的额度受到限制，目前的债券发行规模远不能满足全部解决工程建设期间资金缺口的需要。

　　3 股权融资-企业上市融资

　　自从中国的资本市场之门向股份制企业开启以来，上市融资已成为中国企业进行巨额项目资金筹措的一种首选方案。由于目前国内居民的投资意识增强和投资渠道相对较少的特点，使得目前中国企业在国内上市融资的条件极为有利。

　　先从分析中国的水电上市企业人手，再对SX22程上市融资进行分析。

　　3.1 水电上市企业分析

　　从第一只股票上市以来，中国股票市场已发展了10年。到目前为

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